2014年上期のヘルスケア市場動向 | ピクテ投信投資顧問株式会社

2014年上期のヘルスケア市場動向 グローバル バイオ医薬品

2014/07/17グローバル

ポイント

2014年4-6月期のヘルスケア・セクターの騰落率は、世界の株式市場とほぼ同等の水準に留まりました。M&A、IPOともに活発でしたが、一部割高感も認められます。バイオ医薬品銘柄については銘柄厳選が、特殊医薬品銘柄については慎重な投資姿勢が必須です。マネージド・ケア銘柄は、医療保険制度の恩恵が期待されます。

2014年上期のヘルスケア市場

MSCI世界ヘルスケア株価指数(配当込み)の騰落率は、2014年4-6月期が+4.7%、上期が+10.8%となりました。1-3月期は、 MSCI世界ヘルスケア株価指数(配当込み)がMSCI世界株価指数(配当込み)を明確に上回ったものの、4-6月期は両指数がほぼ並びました。活発なM&A(合併・買収)が、ヘルスケア・セクターの好調なパフォーマンスと市場の活況に貢献しました。

M&Aについては、成立・公表された案件、観測の域を出ない案件、あるいは(失敗に終わったものを含む)その他の案件の多数が、節税効果を狙ったものとなりました。外国法人が保有する手元資金を活用し、総合税率を引き下げようとの目論見で、米国籍の複数の企業が、非米国籍企業を対象としたM&Aを行いました。「税の最適化」そのものは、戦略上の失敗とは言えないにしても、ビジョンを欠いた、情けない企てに思われます。幸いなことに(心強いと言った方が適切かもしれませんが)、ファイザー(米国)は、提示総額約1,000億ドルとされるアストラゼネカ(英国)の買収提案を撤回しました。一方、より高い合併効果が見込まれる案件も散見され、メドトロニック(米国)によるコヴィディエン(アイルランド)の買収(買収総額:約480億ドル)では、補完的な製品群を持つ企業を買収することで、世界市場のリーダーとなる企業が誕生することとなります。

買収案件の多くは、特殊医薬品企業を巡るものでした。買収の動機は広範囲に及び、アボット・ラボラトリーズ(米国)によるCFRファーマシューティカルズ(チリ)の買収は、事業の地域拡大を図ったもの、ヒクマ・ファーマシューティカルズ(ヨルダン)によるベーリンガーインゲルハイム(ドイツ)からの、注射剤製造のベッドフォード・ラボラトリーズ(米国)の買収や、マリンクロット(米国)によるクエストコア・ファーマシューティカルズ(米国)の買収(買収総額:約60億ドル) は、事業ならびに医療技術の補完を図ったものでした。

また、組織再編やコスト削減による効果を狙った案件では、サン・ファーマシューティカル・インダストリーズ(インド)によるランバクシー・ラボラトリーズ(インド)の買収ならびにバリアント・ファーマシューティカルズ・インターナショナル(カナダ)によるアラガン(米国)への買収提案があげられます。後者の買収提案は、特殊医薬品企業の果たすべき役割についての論争を引き起こしました。研究開発費を削減し、「マーケティング・マシーン」として機能すること(バリアントのビジネス・モデル)のみに注力すべきなのか、あるいは、伝統的なビジネス・モデルを追求し、売上のかなりの割合に相当する、おそらく売上の過度の割合を研究開発に充てるべきなのかとの論争です。一方、バイオ医薬品企業の買収は、製品の買収を巡る、より直接的な案件で、メルク(米国)によるアイデニクス・ファーマシューティカルズ(米国)の買収(買収総額:約36億ドル)や、規模はこれを下回るフォレスト・ラボラトリーズ(米国)のフリエックス・ファーマシューティカルズ(米国)の買収(買収総額:約12億ドル)が挙げられます。現時点では成立には至らず、未だ噂の段階にありながら、十分な根拠があると考えられる案件では、シャイアー(アイルランド)によるNPSファーマシューティカルズ(米国)の買収提案や、アブビー(米国)によるシャイアーの買収提案が挙げられます。M&A の他、企業再編やアセット・スワップも株価を押し上げましたが、最も注目されたのは、ノバルティス(スイス)とグラクソ・スミスクライン(英国)間の複数の案件で、ノバルティスによるグラクソ・スミスクラインの抗がん剤事業部門の買収、ノバルティスのワクチン事業のグラクソ・スミスクラインへの売却、両社の店頭薬事業の統合による合弁事業の設立が含まれます。ノバルティスは、この他、動物薬事業(アニマル・ヘルス事業)をイーライ・リリー(米国)に売却しました。

新興国市場のヘルスケア銘柄も堅調で、MSCI新興国ヘルスケア株価指数(配当込み)の2014年4-6月期の騰落率は+8.1%となりました。同指数の上期の騰落率は+9.8%となったものの、MSCI世界医薬品株価指数(配当込み)の騰落率を1%程度、下回りました。

図表1:売上高、一株利益、株価収益率、対売上高企業価値、売上原価の伸び率の推移
(期間:2013年~2016年(予想)))

 

出所:セクトラル・アセット・マネジメントのデータを使用しピクテ投信投資顧問作成。

MSCI新興国ヘルスケア株価指数(配当込み)の騰落率(8.1%)はMSCI新興国株価指数(配当込み)の騰落率(+6.6% )を上回りました。もっとも、新興国指数の過去1年の騰落率は、MSCI新興国ヘルスケア株価指数(配当込み)が+17.4%と、MSCI世界ヘルスケア株価指数(配当込み)の+28.7%を大きく下回り、両指数間の格差は11%に達しました。したがって、4月15日発行のピクテ・グローバル・マーケット・ウォッチ「ヘルスケア市場:1-3月期の振り返りと展望」に記載の通り、バリュエーション(投資価値評価)格差は直近の最も縮小した水準に留まっており、足元の堅調な推移にもかかわらず、中・長期の投資家には、依然として好機が提供されていることを示唆するものとなっています。 MSCI新興国ヘルスケア株価指数のEV/EBITDA倍率(利息・税金・減価償却前利益に対する企業価値倍率)や利益成長率の市場予想(12ヵ月先利益ベース)は、MSCI世界医薬品株価指数を上回っていることから、足元の水準は正当化されると考えます。

ヘルスケア・セクターの中ではバイオ医薬品銘柄が前期に続いて最も好調で、MSCI世界バイオ医薬品株価指数(配当込み)の4-6月期の騰落率は+7.8%となりました。3月下旬から4月初旬にかけての下げ相場に続く上昇相場では、4月の底値から年初の高値水準まで回復し、下げのほぼすべてを取り戻しました。上昇相場の大半が良好な治験結果に起因するもので、特に注目されたのは、バーテックス・ファーマシューティカルズ(米国)による嚢胞性線維症患者を対象とした治療薬カリデコとルマカフトルの併用についてのフェーズIII治験、アクテリオン・ファーマシューティカルズ(スイス)の肺高血圧症治療薬候補セレキシパグのフェーズIII治験、シナゲバ・バイオファーマ(米国)によるリソソーム酸リパーゼ欠損症患者に対する治療薬候補セベリパーゼαのフェーズIII治験のいずれについても良好な結果が得られたことです。フェーズI治験ならびにフェーズII治験についても、幅広い分野で良好な結果が報告され、テサロ(米国)は化学療法の副作用である悪心嘔吐の治療薬(ロラピタント)について、アムジェン(米国)は乾癬性関節炎の抗IL-17受容体抗体ブロダムマブ(AMG 827) について、ブルーバード・バイオ(米国)はβセラサミアの遺伝子治療について、ポルトラ・ファーマシューティカルズ(米国)は抗凝固活性を解消する解毒剤であるアンデキサネット・アルファのエノキサパリン抗凝固状態の拮抗について、カリョファーマ・セラピューティクス(米国)は多発性骨髄腫治療薬候補セリネクソールについて、アジオス・ファーマシューティカルズ(米国)は、(進行血液がんを含む)各種血液がんについて、それぞれ良好な結果を発表しました。

これに対し、バイオジェン・アイデック(米国)とアイシス・ファーマシューティカルズ(米国)は、脊髄性筋萎縮症治療薬SMNRxについて良好な結果と残念な結果の両方を、サイトカイネテックス(米国)は、筋萎縮性側索硬化症(ALS)患者を対象とした治療薬の効果が後期フェーズII治験で示せなかったことを発表しました。エンドサイト(米国)は、卵巣癌治療薬候補であるビンタフォリドのフェーズⅢ治験を中止しました。

規制面では、良好なニュースの大半が事前に予想されていたものの、複数の予想外の材料がバイオ医薬品銘柄の株価を押し上げました。最も注目されたのは、欧州医薬品庁諮問委員会(CHMP)がPTCセラピューティクス(米国)のナンセンス変異を伴うデュシェンヌ型筋ジストロフィー治療薬アタルレンの承認を推奨したことです。サレプタ・セラピューティクス(米国)ならびにプロセンサ(オランダ)は、両者の筋ジストロフィー治療薬を、予定より早い時期に、米国食品医薬品局(FDA)に承認申請することを発表しました。一方、インスメッド(米国)は、肺非結核性抗酸菌(NTM)による肺感染症治療薬アリカイスが画期的治療薬の指定を受けました。バイオ医薬品セクターの相次ぐ新規株式公開(IPO) も市場の注目を集めました。IPO(株式公開)の件数は4-6月期の15件、2014年上期合計で40件(1-3月期は25件)となっており、2013年を上回るペースです。

世界のヘルスケア関連株式の株価収益率(PER)が直近2-3年を通じて拡大基調を示していること、また、M&A観測が絶えず、IPOが相次ぐ状況では、銘柄を厳選した、慎重な投資が求められます。 MSCI世界ヘルスケア株価指数のバリュエーションは、EV/EBITDA倍率で12倍程度、PER(実績)で20倍程度と、MSCI世界株価指数を上回っており、しかも、MSCI世界株価指数のEV/EBITDA倍率は約10倍と、過去平均と比べ、高水準です。

医薬品企業ならびにバイオ医薬品企業については、相次ぐ医薬品の承認と有望新薬のパイプラインが、高水準のバリュエーションを一部正当化することは確かですが、特殊医薬品については慎重な投資姿勢を維持し、バイオ医薬品については銘柄を厳選することが必須だと考えます。これに対し、マネージド・ケア銘柄については、より積極的な姿勢で臨んでよいと考えます。米国医療保険改革法(ACA)の施行に基づく医療保険制度への加入者数が予想を上回っており、その恩恵が期待されるからです。新興国ヘルスケア銘柄については、短期的には、新興国市場全体を覆う不透明感が懸念されるものの、中長期的には、真の価値を持つものとみています。

※将来の市場環境の変動等により、当資料記載の内容が変更される場合があります。

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