円/ドルの方向性に関し見方が交錯している。ジョー・バイデン政権による追加経済対策もあり、米国景気の回復が加速、日米金利差が拡大するとの観測から、一時、1ドル＝110円を突破した。しかし、為替に影響するのは実質金利だろう。米国の期待インフレ率が高まるなか、年度末を控えた日本企業の円転が一巡、再び円が対ドルで上昇局面を迎える可能性がある。

米国経済：目立つ期待インフレ率の上昇

米国の3月における消費者物価は前年同月比2.6％上昇となり、新型コロナ禍以前の水準へ戻っている。インフレ連動債と10年国債の利回りから算出した市場が織り込む期待インフレ率も急速に切り上がっており、2014年7月以来の2.3％台乗せとなった（図表1）。バイデン政権の追加経済対策に加え、米国各地においてワクチン接種が進んでいることから、経済正常化への観測が強まっているからだろう。

 

ちなみに、リーマンショック後から新型コロナ禍以前となる2010年代の10年間、米国の平均期待インフレ率はFRBの物価目標と一致した2.01％だった。一方、10年国債の平均利回りは2.39％なので、平均実質金利は0.38％だ。足下の実質長期金利は▲0.7％台を推移しており、一般的にはFRBが量的面でのテーパリング、さらには利上げを検討しても不思議ではない水準に達したと言える。

もっとも、現在の需要拡大は財政の貢献度が大きく、年後半にはその効果が薄れるだろう。また、雇用が回復しつつあるものの、3月の失業率は6.0％と完全雇用には遠い状態だ。さらに、労働参加率が61.5％と低迷していることから、今後、潜在的求職者が労働市場に回帰すれば、失業率の低下にブレーキが掛かる可能性もある。

景気の減速や雇用回復の遅れは、ドナルド・トランプ前大統への国民の求心力を高めかねない。従って、バイデン政権及びFRBの財政・金融政策は、当面、経済成長を重視したものとならざるを得ないだろう。

 

円/ドル相場：実質金利差が為替を動かす要因

円/ドルレートは、2021年に入って１ドル＝102円台まで円高が進んだものの、その後はドルが反発に転じた。米国景気の回復が加速するとの期待感により、米国の長期金利が上昇、日銀のイールドカーブ・コントロールでゼロ％付近にある日本と金利差が拡大したことが背景と考えられる。

しかしながら、歴史的に見ると、円/ドルに影響するのは名目長期金利差ではなく、実質短期金利差だ（図表2）。日本の消費者物価は、3月、前年同月比0.4％の下落だった。今後、携帯通信料金引き下げの影響が反映されるため、物価にはさらに下押し圧力が掛かるだろう。その結果、日本の実質金利はプラスゾーンに留まる可能性が強い。つまり、日本の実質長短金利が米国を上回る状態が維持され、為替市場では円高方向への力が強まるのではないか。

 

1-3月については、年度末を前に日本企業が海外子会社の配当などを円転する時期に当たっていた。そうした季節的要因も新年度入りで解消されるだろう。物価の上がり難い日本の場合、実質金利の高止まりにより、為替市場において中期的にドル安・円高圧力が続く可能性は否定できない。